Os juros rugem na dívida pública

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Nada mais dialético do que a economia. Como lembraram dois professores catedráticos em contabilidade da Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade da Universidade de São Paulo (FEA-USP), - Ariovaldo dos Santos e Eliseu Martins - em “live” ontem (2ª feira) para o “Valor Investe”, se as empresas não fazem ajuste da inflação em seus balanços, podem estar cavando um rombo, distribuindo lucros fictícios aos acionistas, ou até mesmo parte do capital, sem a devida correção monetária pela inflação.

Um grande amigo, que já trabalhou na parte contábil das Organizações Globo, me revelou que, no auge da hiperinflação e dos juros monumentais do “over night” era comum a família Marinho distribuir aos executivos parte dos lucros derivados do rendimento das aplicações financeiras (elevados na época com as margens elevadas de faturamento publicitário). O efeito disto veio à tona quando o Plano Real jogou a CM e o “over” no chão, surgindo enormes prejuízos operacionais, fora outros desvios de gestores, antes não percebidos.

Os dois professores estão alertando: com uma inflação na casa de dois dígitos desde agosto de 2021 e que pode continuar neste patamar até maio, é um risco enorme para uma companhia não depurar a inflação média de 10% no balanço. Agora vamos trocar uma empresa pelo governo, pelo setor público que adota o critério de medição do déficit pelo conceito primário (receitas menos despesas, desconsiderando os juros da dívida pública).

Como boa parte da dívida pública do país é indexada, depurar o impacto da correção monetária nos papéis da dívida faz uma enorme diferença. No ano passado a Dívida Bruta do Governo Geral (União - incluindo INSS, Banco Central e estatais - e estados e municípios - incluindo estatais) fechou em R$ 6,966 trilhões ou 80,3% do Produto Interno Bruto (PIB). Descontando o que o Banco Central tinha em carteira (títulos do Tesouro com os quais faz política monetária, comprando ou vendendo papéis para regular a liquidez diária do mercado aberto e construir o caminho das taxas Selic), a Dívida Líquida do Governo Geral (DLGG) era de R$ 4,966 trilhões, ou 57,3% do PIB.

Olhando os últimos anos, os dados indicam uma melhora: em 2020, o total da DBGG chegou a 88,6% do PIB (que tinha encolhido 3,9%) e com o crescimento esperado de 4,4/4,5% no ano passado, pesou apenas 80,3% do PIB. Já a DLGG caiu de 62,5% em 2020 para 57,3% no ano passado. A melhora dos indicadores primários do setor público geral ocorreu. Depois de um déficit primário gigantesco de R$ 702,9 bilhões (9,41% do PIB) em 2020 (pela combinação de aumento de gastos e diferimentos fiscais na pandemia da Covid-19, com a queda da arrecadação e do PIB), o ano de 2021 fechou com superávit primário de R$ 64,7 bilhões (0,75% do PIB), impulsionado pelo forte aumento das receitas decorrentes da escalada de preços dos combustíveis e da energia elétrica e do maior crescimento da economia. Foi o primeiro saldo primário desde 2013.

Mas a decomposição do comportamento dos diversos entes públicos mostra que a maior contribuição para o resultado primário veio do superávit de R$ 97,7 bilhões dos estados e municípios, cujas receitas foram infladas pela arrecadação de ICMS sobre combustíveis e da energia elétrica (que aumentaram mais do que o dobro da inflação oficial de 10,6% em 2021). O resultado do Governo Central foi um déficit de R$ 35,8 bilhões.

 

Olhando para a frente

Em economia, olhar para trás mostra apenas a tendência da trajetória. Nos países europeus e nos Estados Unidos é mais comum fazer uma projeção futura (anualizada) do desempenho mais recente - nos últimos três meses). Ou seja, olhar pelo retrovisor ajuda pouco. Melhor olhar para cima e para a frente.

Todas as análises de bancos e consultorias focaram atenção no resultado nominal, que inclui o crescente gastos com juros da dívida, que já vai começar 2022 em 10,75%, conforme as expectativas para a decisão de amanhã do Comitê de Política Monetária do Banco Central Em 2021, os juros nominais do setor público consolidado, apropriados pelo critério de competência, alcançaram R$ 448,4 bilhões (5,17% do PIB), contra R$ 312,4 bilhões (4,18% do PIB) em 2020. Considerando as despesas com juros, em vez do superávit primário de R$ 64,7 bilhões, o país fechou o ano com resultado nominal negativo em R$ 383,7 bilhões, o equivalente a -4,4% do PIB.

Dos R$ 4,9 trilhões de dívida líquida, R$ 3,271 trilhões (75%) estavam atrelados à Selic, R$ 1,612 trilhão a juros pré-fixados (antecipando a inflação e os juros futuros) e R$ 1,570 trilhão a juros fixos com inflação pós fixada). Outros R$ 1,463 trilhão era de papéis atrelados à dívida externa, que, contabilizando a variação das reservas em reais, ajudaram a reduzir a dívida líquida em relação à dívida bruta. Por vezes resultados positivos ou negativos nas operações de swap (troca de dólares por títulos públicos com juros pré-fixados) feitos pelo BC influem no resultado. Os juros nominais atingiram R$ 54,4 bilhões em dezembro, frente a R$ 24,0 bilhões em dezembro de 2020. O aumento foi influenciado pelo resultado das operações de swap cambial no período (ganho de R$ 8,0 bilhões em dezembro de 2020 e perda de R$ 4,0 bilhões em dezembro de 2021), e pelo aumento da taxa Selic.

A escalada recente da Selic projeta quadro preocupante quando se sabe que o PIB deve crescer muito pouco em 2022 (ou até cair, como o Itaú projeta queda de -0,5). A redução da inflação (comparada a 2021) vai encolher a arrecadação dos estados e municípios, piorando a qualidade das contas públicas.

O Itaú chegou a fazer um “mea culpa”, pois suas projeções negativas para o setor público não se confirmaram. “O ano teve uma forte melhora dos dados fiscais. Decompomos a surpresa em relação a nossa projeção de 2021, a mais pessimista para o ano, quando estimávamos déficit de 2,8% do PIB (ou R$ 225 bilhões)” reconhece, mas adverte que “cerca de 50% dessa surpresa tende a ser revertida no ano corrente”, pois “ainda há desafios significativos para o alcance da sustentabilidade fiscal. À frente, o aumento do endividamento, em meio a juros elevados, crescimento baixo e indefinição do arcabouço fiscal sugere riscos maiores de retorno a uma trajetória fiscal insustentável”.

O Itaú espera que “o primário volte a ser deficitário em 2022 (projetamos déficit de 0,8% do PIB para o setor público consolidado) , porque os estados e municípios devem aumentar o seu gasto em ano eleitoral, após 2 anos de alta forte nas receitas e, no governo central, as receitas terão crescimento menor em razão da contração da economia e da desinflação, além do menor montante esperado de receitas não-recorrentes, enquanto o gasto deve crescer com a aprovação da PEC 23/21 e a indexação da maioria dos gastos à inflação elevada do fim de 2021”.

 

Juros e rombo do INSS crescem

Um dado pouco percebido é que os impactos da pandemia tornaram difícil demarcar os efeitos até aqui da reforma da Previdência. Feita no final de 2019, deveria começar a produzir resultados no ano passado. Mas o que se percebeu foi apenas melhora na arrecadação após a onda de demissões em 2020.

Nos juros, as despesas começam a superar os rombos da Previdência. Em 2017, o INSS teve rombo de R$ 182,4 bilhões (2,77% do PIB) e os juros da dívida somaram mais do que o dobro (R$ 400,8 bilhões ou 6,09% do PIB). Em 2019, ano da reforma, o INSS fechou com déficit de R$ 213,1 bilhões (2,89% do PIB), mas os juros da dívida tinham caído para R$ 347,2 bilhões (4,97% do PIB).

No ano passado, o INSS recuperou um pouco da arrecadação e fechou melhor que em 2020, com déficit de R$ 247,3 bilhões (2,85% do PIB), os juros da dívida que tinham caído a R$ 312,4 bilhões em 2020 (4,18% do PIB), voltaram a subir e consumiram R$ 448,3 bilhões, ou 5,17% do PIB. As despesas não aparecem por que são incorporadas na rolagem da dívida. Mas pesam na economia como um todo.

 

Ano      INSS (R$ bi)      Juros (R$ bi)

2017      182,4                  400,8

2018      195,1                  379,1

2019      213,2                  367,2

2020       259,1                 312,4

2021       2 47,3                 448,3

 

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